跨境通:业绩翻番表现靓丽,现金流改善明显

2019-11-20 13:55栏目:财经新闻
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跨境电商业务继续高速增长,Q2收入、净利增长提速。

前三季度业绩略低于预期,主要系非核心业务第三方平台影响

业绩概况:收入和净利继续高增长 公司发布2018 年中报,实现营业收入98.75 亿元、同比增77.23%;归母净利润5.07 亿元、同比增61%;扣非归母净利润4.74 亿元、同比增54.79%; EPS0.34 元;净利率为5.12%。

    17H1公司实现收入55.72亿元,同比增62.02%;扣非净利3.06亿元,同比增93.94%;净利3.15亿元,同比增98.87%,EPS0.22元,符合预期,跨境电商业务继续高速增长促业绩表现靓丽。贡献主要业绩的子公司环球易购17H1收入46.06亿元(同比+55.35%)、净利2.80亿元(+102.02%)。

    17年1~9月公司实现收入87.40亿元,同比增58.17%;扣非净利4.93亿元,同比增81.18%;归母净利润4.95亿元,同比增81.54%,EPS0.35元。业绩略低于预期。

    跨境电商业务继续快速增长以及优壹电商于18 年2 月并表促收入增速较高,若扣除并表影响,原有业务收入同比增长30%左右;净利润增幅低于收入主要因毛利率下降幅度大于费用率,其中财务费用率因汇兑损益和利息支出增加上升较为明显。若简单扣除优壹电商,原有业务净利润同比增16%左右(未考虑合并层面财务费用影响,包括汇兑损失以及收购帕拓逊等带来的利息支出增加等)。 分季度看,17Q1~18Q2 单季度收入分别同比增50.72%、73.85%、51.84%、75.27%、74.38%、79.81%,归母净利润分别同比增82.05%、119.67%、57.58%、111.42%、65.05%、56.86%。18 年以来收入端保持了70%以上的高增长,且Q2 略提速。

    16Q1-17Q2收入分别增205.40%、167.84%、127.35%、63.67%、50.72%、73.85%,净利分别增214.81%、47.13%、139.27%、171.09%、82.05%、119.67%。17Q1收入、净利增速较去年有所放缓,主要是基数放大叠加出口电商中的服装品类承压所致;17Q2收入和净利增速均有回升,主要为服装业务恢复增长贡献、电子品类仍保持了100%以上的高速增长,预计未来在公司经营步入良性轨道下业绩将继续维持高增长。

    17Q1~Q3单季收入增速分别为50.72%/73.85%/51.84%,归母净利增速分别为82.05%/119.67%/57.58%。Q3业绩增速放缓,主要为非核心的第三方平台业务增长放缓影响,上半年第三方平台收入增速为62.83%、Q3单季增速收窄至10%+。

    收入拆分:出口业务持续健康增长,进口受益优壹电商并表大增 公司以跨境电商业务为主(收入占比99.19%),另有少量百圆裤业的服装国内销售业务。

    服装出口增长转正,电子出口保持高增长。

    第三方平台业务主要为公司在亚马逊、ebay等大型第三方平台销售,通过环球易购实施,收入占环球易购30%+,占总体收入约23%。今年以来公司对于第三方平台业务进行了结构优化、收缩了部分盈利能力较差的业务,从而导致增长放缓,短期业绩受到影响,但长期看有利于公司集中资源发展优势业务、提高第三方平台业务盈利能力和经营质量。

    1)跨境电商主业按主体来看:跨境电商两大主体公司环球易购、帕拓逊18 年上半年分别实现收入58.32 亿元(+26.61%)、14.61 亿元(+65.95%), 归母净利润3.56 亿元(+27.56%)、1.27 亿元(+55.69%)。另外,优壹电商100%股权自2018 年2 月开始并表,2~6 月实现收入26.42 亿元、归母净利润1.42 亿元。

    跨境电商业务目前收入占比98.52%,是业绩主要贡献者。分拆来看:1、出口方面,17H1环球易购出口B2C收入40.30亿元(同比+44.75%),Q1/Q2收入增速分别为30.29%/61.23%。分销售渠道来看:1)自营平台收入占出口总收入比例为64.12%,17H1收入25.84亿元(+36.28%),Q1/Q2收入增速分别为14.88%/62.56%,两大主要品类服装、电子收入分别为12.76亿元(+0.19%)、13.07亿元(+110.20%),其中电子延续高增长态势,Q1/Q2收入增速分别为115.59%/105.46%,服装品类二季度增速转正、显示前期调整基本完成、恢复良性增长,Q1/Q2收入增速分别为-23.99%/35.25%。2)通过第三方平台销售的出口B2C业务收入目前占比为35.88%,17H1收入14.46亿元(+62.83%)。前海帕拓逊17H1收入8.80亿元(+114.59%),净利润8320.43万元(+127.28%)。帕拓逊主营电子品类出口、主要在第三方平台上销售,保持了良性高速增长。2、进口方面,17H1公司实现收入4.35亿元(+141.82%)。

    核心业务服装站、电子站保持良性增长

    2)跨境电商主业分出口进口来看:18H1 公司出口收入仍占主导、通过环球易购(通过自营网站+第三方平台,经营服装和电子两大品类)和帕拓逊(第三方平台,主营电子品类)实施,出口收入为70.71 亿元、同比增43.99%。 分季度来看,Q2 出口业务收入增速略放缓,系公司利用淡季加强内部体系建设和优化,对经营和增长质量更为看重所致;其中,环球易购出口收入18Q1/Q2 分别同比增48.20%、30.41%;帕拓逊收入分别同比增79.58%、53.62%。

    毛利率、费用率双降,存货略降、现金流改善明显。

    核心业务(自营出口B2C网站)增长相对良性。1)环球易购的服装网站1~9月收入约21亿、同比增11%,Q1~Q2收入增速为-23.99%/35.25%,Q3增30%+跟Q2相当、延续了恢复性增长。2)电子品类保持高速增长。环球易购电子自营网站前三季度收入约23亿、增长100%+,其中Q1~Q2增速分别为115.59%/105.46%,Q3接近100%;前海帕拓逊(主营电子品类)前三季度收入约15亿、增速100%左右,其中H1增速114.59%、Q3增速略低于100%。

    进口业务方面,目前由环球易购和优壹电商构成。18H1 环球易购进口收入2.14 亿元、同比降50.91%;18Q1/Q2 收入分别同比-52.74%、-49.34%, Q2 进口降幅略有收窄;优壹电商贡献收入26.37 亿元。

    毛利率:17H1毛利率同比降2.51PCT至47.88%,主要系产品结构变化、毛利率较低的电子品类占比提升(合并报表层面电子品类收入占比自去年同期56%提升至66%);但两大品类服装、电子毛利率分别同比提升0.12PCT/4.01PCT。费用率:17H1期间费用率同比降3.69PCT至40.04%,其中规模效应及营销策略改变(服装出口业务从付费流量向免费流量转型、减少广告宣传费用)促销售费用率同比降4.34PCT至37.01%,管理费用率同升0.25PCT至2.58%主要为薪酬、租金等费用相应增长,财务费用率上升0.40PCT至0.45%主要为银行贷款增加致利息支出增加。

    进口和出口B2B目前规模较小,前三季度进口收入规模接近6亿、出口B2B2~3亿。

    3)跨境电商出口业务按销售模式进一步分拆:可分为自营网站(环球易购运营)和第三方平台(环球易购和帕拓逊均有销售)。18H1 自营网站:第三方平台收入占比为52:48。自营网站收入36.84 亿元、同比增42.58%;第三方平台收入33.87 亿元、同比增45.56%。

    我们认为:1)跨境电商行业处于发展初期、保持高速增长,出口跨境电商还处于竞争蓝海,公司作为龙头已取得领先优势和规模优势,在下一步精细化布局、扩大份额方面较同业存在明显优势;2)公司原有的跨境出口B2C业务方面,服装品类的大幅调整已进入尾声、17Q2销售已呈现回升,未来预计将恢复增长,叠加电子品类持续高速增长,公司未来业绩高增长持续性较好;3)存货和现金流两大困扰电商类公司发展的指标在17Q2有所改善,预计随着公司推动平台化发展、实行供应商铺货占比提升有利于经营指标的良性发展:短期来看在铺货模式推进下,存货总额预计变化不大,长期来看存货增长速度将低于收入增速;现金支出方面,17Q1有支付供应商欠款的影响带来较大的现金流出,之后相应压力预计会减轻,但上半年还有广告宣传费用绝对值下降的部分影响,在下半年旺季来临之时有可能这方面会加大投入,因此现金流方面短期变化方向不确定、但预计变化幅度不会太大;4)优壹电商收购推进中,已于6.22获得证监会审批通过,若顺利将于四季度并表。5)16年定增的1.40亿和6294万股股票(占股本比例分别为9.78%和4.39%)将分别于17年的9.20和11.13解禁,可能带来一定减持压力。

    费用率、毛利率双降,净利率上升,现金流有所改善毛利率:17年1~9月毛利率同比降0.50PCT至48.39%,主要系产品结构变化、毛利率较低的电子品类占比提升。

    自营网站中,电子类、服装类2018H1 收入分别为20.31 亿元、16.53 亿元,同比增速分别为55.36%/29.48%,GMV分别为32.02 亿元(+54.11%)、24.43 亿元(+30.50%)。其中,电子类增速略放缓,服装类自营网站收入17Q1 下滑、17Q2 回升至35%,17H2~18H1 保持了30%以上的增长,显示前期调整到位、目前已回归合理增速。

    公司预计17年1~9月归母净利同比增长80~110%。考虑公司二季度经营数据改善,收入、净利增长提速、显示业务层面步入良性发展轨道,我们上调17~19年EPS至0.54/0.88/1.35元,对应17年36倍PE,假设优壹电商于17Q4开始并表、按承诺净利润和现有股本14.35亿股+发行股份购买资产所发行股份7327万股测算、暂不考虑募集配套资金带来的股本增加,预计17~19年EPS将分别增厚EPS0.02/0.11/0.14元,维持“买入”评级。

    费用率:期间费用率同比降1.39PCT至40.50%,其中销售/管理/财务费用率分别为37.22%/2.58%/0.70%,分别-2.05/+0.20/+0.46PCT。规模效应及营销策略改变(服装出口业务从付费流量向免费流量转型、减少广告宣传费用)促销售费用率下降;管理费用率上升主要为薪酬、租金等费用增加影响;财务费用率上升主要系银行贷款增加致利息支出增加。

    第三方平台中,环球易购和帕拓逊2018H1 收入分别为19.25 亿元(+33.15%)、14.61 亿元(+65.95%)。

    风险提示:国外需求疲软、国际贸易环境变化风险、定增减持风险、进口电商政策风险、优壹电商收购进展不仅预期、并购整合不当等。

    净利率:目前整体净利率5.80%较去年同期的5.45%和17H1的5.78%均有提升,另外前三季度因收购优壹电商、发行公司债等中介费用以及股权激励费用也带来了整体费用的增加,若加回上述跟经营相关性低的费用则净利率更高。

    财务指标:毛利率、费用率因并表下降,环球易购存货、现金流好转

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